5月22日，國臺(tái)酒業(yè)披露IPO招股書，擬公開發(fā)行不超4282.10萬股，占發(fā)行后總股本比例不低于10%不高于10.50%。至此，國臺(tái)酒業(yè)上市步伐又近一程。也意味著，如發(fā)展順利，國臺(tái)酒業(yè)將在2020年成為貴州省第二家白酒主板上市企業(yè)。

　　事實(shí)上，國臺(tái)酒業(yè)早在九年前便已醞釀上市。2011年，國臺(tái)酒業(yè)銷售首次突破10億元，宣布啟動(dòng)上市計(jì)劃，后因業(yè)績(jī)斷崖式下跌不得已終止。再次提上日程是2017年。

　　國臺(tái)酒業(yè)啟動(dòng)“股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃”。彼時(shí)，包括蘇糖、粵糖、酒仙網(wǎng)等在內(nèi)的大商都露出興趣。以股權(quán)激勵(lì)“捆綁”優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商，由此奠定了國臺(tái)酒業(yè)近幾年“爆發(fā)式”的增長基礎(chǔ)。

　　2018年11月，信心大增的國臺(tái)啟動(dòng)股權(quán)分置改革，2019年4月1日完成。

　　2919年6月，國臺(tái)酒業(yè)在證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)發(fā)布“擬首次公開發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)備案材料”，華西證券擔(dān)任上市輔導(dǎo)機(jī)構(gòu);

　　之后，國臺(tái)酒業(yè)在多個(gè)公開場(chǎng)合透露計(jì)劃表：到十三五末，也就是 2020 年，力爭(zhēng)把國臺(tái)推到資本市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)主板上市，努力成為貴州省、仁懷市、遵義市第二家主板上市的白酒企業(yè)，第二支醬香型白酒股票。

　　信心之堅(jiān)定、底氣之厚重，令人印象深刻。

　　那么，實(shí)力成色幾何呢？

　　公開資料顯示，國臺(tái)酒業(yè)專注于醬香型白酒的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，三個(gè)釀酒基地均位于仁懷市茅臺(tái)鎮(zhèn)。而貴州省是我國醬香型白酒的大產(chǎn)區(qū)，其擁有的醬香型白酒企業(yè)量占行業(yè)80%以上，代表性企業(yè)有貴州茅臺(tái)、習(xí)酒、國臺(tái)酒業(yè)、金沙酒業(yè)、貴州珍酒、釣魚臺(tái)酒業(yè)等。

　　截至目前，只有貴州茅臺(tái)上市，且在醬香型白酒產(chǎn)業(yè)里“一家獨(dú)大”。

　　為沖刺IPO，國臺(tái)酒業(yè)近年來業(yè)績(jī)一路高歌猛進(jìn)。

　　2017年-2019年，營收分別為5.73億元、11.76億元、18.88億元，復(fù)合增長率 82.21%；凈利4744.74 萬元、2.40億元和 4.11億元，復(fù)合增長率為194.14%，增幅強(qiáng)勁。

　　不過，作為后浪，國臺(tái)酒業(yè)想接棒第二醬香上市酒企，自身實(shí)力仍有不少差距。

　　2019年，貴州茅臺(tái)營收約854.3億元，同比增長16%；歸屬于上市公司股東的凈利潤接近412.07億元，同比增長在17%左右。

　　對(duì)比業(yè)績(jī)，國臺(tái)酒業(yè)努力多年的業(yè)績(jī)，不及茅臺(tái)一零頭。

　　放眼A股19家酒企，國臺(tái)酒業(yè)的業(yè)績(jī)排行第15位，處于尾部。

　　2019年，國臺(tái)酒業(yè)的銷售額提前突破20億，相較2018年12.5億，增長76%左右。

　　白酒專家蔡學(xué)飛就表示，酒企的門檻是營收100億元，區(qū)域強(qiáng)勢(shì)酒企的門檻是30億元-50億元。依照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，國臺(tái)酒業(yè)僅屬于區(qū)域里的中小型酒企。

　　即使在醬酒領(lǐng)域，國臺(tái)也僅排第四位。一直血拼上市的郎酒，更是“醬酒第二股”的熱門人選。

　　據(jù)了解，早在2007年郎酒就曾謀求上市，但受其自身企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營業(yè)績(jī)等因素影響暫停上市計(jì)劃。

　　2009年8月，郎酒再來，但次年再度終止。

　　2017年2月，郎酒董事長汪俊林表示，郎酒已完成股改，預(yù)計(jì)上市時(shí)間是2019年。

　　2020年2月，郎酒又提爭(zhēng)取今年上市的目標(biāo)。

　　看來，一波三折的郎酒上市心不改。在醬香酒熱潮下，郎酒、國臺(tái)都在搶奪上市先機(jī)。

　　然相比牌面，國臺(tái)要暗淡許多。

　　以2018年為例，國臺(tái)酒業(yè)營收剛破10億，郎酒集團(tuán)營收已破百億。

　　同時(shí)，還有新入局的野蠻人，如勁酒已打了5年根基的萬噸醬酒基地，洋河投資貴酒開辟醬酒新戰(zhàn)線等，頻頻攪動(dòng)醬香市場(chǎng)風(fēng)云。

　　整體看，向著“強(qiáng)勢(shì)區(qū)域酒企”進(jìn)發(fā)的國臺(tái)酒業(yè)，不乏擔(dān)憂之聲。一部分觀點(diǎn)認(rèn)為，雖然國臺(tái)酒業(yè)近年業(yè)績(jī)保持高速增長勢(shì)頭，但整體看，與當(dāng)前的上市酒企相比，仍實(shí)力不足。即使對(duì)比同IPO賽道的郎酒，也有不少差距。

　　簡(jiǎn)言之，國臺(tái)作為區(qū)域中小型酒企，與規(guī)模性酒企還存一定距離。

　　雙高下的狂奔

　　外患之外，更有內(nèi)憂。

　　比如高庫存、高債務(wù)問題。

　　2017-2019年，國臺(tái)酒業(yè)存貨分別是11.00億元、12.13億元和13.85億元，分別占總資產(chǎn)的32.8%、35.3%、28.6%。其中，2017、2018年存貨金額甚至高于2018年?duì)I收總額。

　　即使2019年，其存貨占比流動(dòng)資產(chǎn)也高達(dá)52.28%，在19家酒企中排行第6，同行平均數(shù)據(jù)是41%；周轉(zhuǎn)次數(shù)0.36，排行第17，行業(yè)平均0.69。明顯低于行業(yè)周轉(zhuǎn)水平。

　　對(duì)此，國臺(tái)方面表示，一方面，醬香型白酒陳化老熟期等工藝特殊，導(dǎo)致同等規(guī)模下的存貨水平相對(duì)較高，如貴州茅臺(tái)存貨周轉(zhuǎn)率（0.30）也較低；另一方面，公司前期銷售規(guī)模總體較小，導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率也較低。此前，國臺(tái)也回應(yīng)庫存高是因基酒（半成品）占比高。

　　客觀而言，為解決存貨殤，國臺(tái)酒業(yè)也很努力，只是打法有待考量。

　　2017年-2019年國臺(tái)酒業(yè)銷售費(fèi)用分別為1.03億元、2.37億元、4.47億元。2019年銷售費(fèi)用支出排在上市白酒公司的第11位，與營收和凈利排名并不匹配。相比之下，迎駕貢酒4.6億元銷售費(fèi)用帶來了37.78億元營收。

　　此外，近三年銷售費(fèi)用率分別為18.27%、20.33%、23.88%，高于行業(yè)18.5%均值。

　　這說明其銷售費(fèi)用的效率在下降，以銷售沖業(yè)績(jī)的打法露出瓶頸天花板。

　　這種無力感，也有行業(yè)原因。

　　第三方數(shù)據(jù)顯示，2018年醬香型白酒的產(chǎn)能約為50萬-60萬千升，占整個(gè)白酒產(chǎn)能的4%。而從銷售方面來看，2018年醬香型白酒的營收約為1100億元，約占白酒市場(chǎng)的20%。

　　換言之，醬香型白酒在白酒市場(chǎng)中占比偏小。這個(gè)硬傷，茅臺(tái)自不必?fù)?dān)心，因?yàn)槭袌?chǎng)供不應(yīng)求。而剩下的小弟們，日子就難過不少。

　　國臺(tái)酒業(yè)，如何打開增量市場(chǎng)?需要重點(diǎn)思考。

　　更重要的是，白酒產(chǎn)品從培育到進(jìn)入實(shí)際銷售，需要經(jīng)歷一個(gè)關(guān)鍵培育期。時(shí)間大概在1-3年。細(xì)觀國臺(tái)酒業(yè)，的核心產(chǎn)品正處此時(shí)期，消費(fèi)認(rèn)可度、行業(yè)影響力都需要沉淀打磨。疊加銷售體系的有待完善，很多新經(jīng)銷商仍需磨合。這些變量影響下，未來產(chǎn)品究竟銷售如何還是一個(gè)大未知數(shù)。

　　尷尬的是，國臺(tái)酒業(yè)的債務(wù)水平卻持續(xù)高企。

　　2017年-2019年，國臺(tái)酒業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為86.71%、58.3%、61.1%，這處于行業(yè)什么水平呢？

　　單從2019年看，其資產(chǎn)負(fù)債率是貴州茅臺(tái)的2.7倍，也是白酒業(yè)均值的1.9倍。

　　對(duì)此，國臺(tái)酒業(yè)解釋稱，主要原因系公司為推進(jìn)基礎(chǔ)建設(shè)、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模和并購等進(jìn)行較大規(guī)模借款。

　　國臺(tái)酒業(yè)也表示，隨著借款陸續(xù)到期，公司償債支出將逐步增大，現(xiàn)

　　金流規(guī)模將被一定程度削弱，對(duì)其盈利也將會(huì)有一定影響。

　　這對(duì)其償債能力，自然不是一個(gè)好消息。

　　招股書顯示，截至2019年末，國臺(tái)酒業(yè)的有息負(fù)債余額18.17 億元，占公司資產(chǎn)總額的 37.45%，將在未來的3年內(nèi)陸續(xù)到期償付。

　　較高的有息債務(wù)加大了財(cái)務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)，降低了盈利能力。2019年全年，公司利息費(fèi)用1.13億元，去年同期為0.91億元。

　　此外，流動(dòng)比率指標(biāo)和速動(dòng)比率指標(biāo)也可衡量國臺(tái)酒業(yè)的短期償債能力。指標(biāo)系數(shù)越低，公司償債能力越低。

　　招股書顯示，近三年國臺(tái)酒業(yè)的流動(dòng)比率分別為0.99、1.14和1.48，雖保持提高，但同期行業(yè)平均值為2.5，仍拖了行業(yè)后腿。

　　近三年速動(dòng)比率分別為0.43、0.43和0.7，也低于行業(yè)1.6平均值。

　　何以淪為掉隊(duì)者？

　　高額負(fù)債，離不開近幾年的激進(jìn)擴(kuò)張。

　　招股書看，國臺(tái)酒業(yè)對(duì)擴(kuò)充基酒產(chǎn)能有較大需求，也在大力擴(kuò)產(chǎn)能，基酒由國臺(tái)酒業(yè)和國臺(tái)酒莊2個(gè)基地負(fù)責(zé)組織生產(chǎn)，產(chǎn)能利用率近3年快速飽和。2019年產(chǎn)能利用率高達(dá)111.33%、113.45%，屬于滿負(fù)荷狀態(tài)，難以滿足銷售的持續(xù)擴(kuò)張。

　　另外，2017年其高端產(chǎn)品產(chǎn)量1633噸，中高端產(chǎn)品907噸；2019年分別增長到4056噸和1866噸。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，對(duì)于醬香酒、尤其是高端醬香酒企業(yè)而言，發(fā)展瓶頸就是基酒。企業(yè)短期內(nèi)很難通過擴(kuò)大生產(chǎn)增加產(chǎn)量，購買基酒或者直接并購相關(guān)企業(yè)是典型打法。

　　國臺(tái)業(yè)確實(shí)也這么做了。

　　近一年，其就發(fā)生了兩起并購。

　　2019年9月，國臺(tái)酒業(yè)以1.05億元向國臺(tái)集團(tuán)收購其持有的國臺(tái)農(nóng)業(yè) 66.67%股權(quán)，解決釀酒原材料供應(yīng)問題。2020年1月同時(shí)以5.26億元收購懷酒酒業(yè) 51%股權(quán)，收購方應(yīng)代償?shù)膫鶆?wù)為1.54億元。

　　借此并購，國臺(tái)酒業(yè)實(shí)現(xiàn)對(duì)國臺(tái)懷酒的控制，獲得4930噸優(yōu)質(zhì)基酒及年產(chǎn) 1000 噸的基酒生產(chǎn)能力。

　　而本次25億元募資，也主要投向“年產(chǎn)6500噸醬香型白酒技改擴(kuò)建工程項(xiàng)目”及“補(bǔ)充流動(dòng)資金”。

　　高端發(fā)力有多難

　　客觀而言，國臺(tái)酒業(yè)也有自己的急迫與無奈。

　　從產(chǎn)品看，根據(jù)郎酒官方數(shù)據(jù)顯示，公司二郎醬香基地已擁有醬酒年產(chǎn)能3萬噸，儲(chǔ)存量達(dá)13萬噸。相比之下，國臺(tái)酒業(yè)醬酒的年產(chǎn)能不足兩萬噸，儲(chǔ)存年份醬香老酒3萬噸左右。

　　有輿論指出，這是國臺(tái)酒業(yè)發(fā)力高端的有力抓手，短期資金承壓，長遠(yuǎn)有利其業(yè)績(jī)成長性。

　　放眼高端白酒市場(chǎng)，仍處藍(lán)海，尚未形成強(qiáng)勢(shì)品牌。對(duì)市場(chǎng)參與者品牌度、優(yōu)質(zhì)基酒產(chǎn)能、銷售體系建設(shè)、投融資能力等方面要求較高。

　　國臺(tái)酒業(yè)主要定位于中高端客戶群體，形成以國臺(tái)主產(chǎn)品和系列酒為主體、定制酒和封壇珍藏酒并舉的“一體兩翼”產(chǎn)品線布局。

　　高端產(chǎn)品（價(jià)格在500元/500ml及以上），整體收入中占比在八成左右。

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