一紙公告，正式宣告水井坊染“醬”計(jì)劃破滅，這個(gè)曾經(jīng)一度成為A股市場(chǎng)第二大白酒上市公司的川酒“金花”目前境況并不理想，業(yè)績“暴雷”、高端化受阻、巨額廣告營銷也未能解決庫存問題等諸多標(biāo)簽讓外界對(duì)于這家企業(yè)的未來發(fā)展充滿擔(dān)憂。

　　外界曾一度非�？春盟�井坊的此次醬酒收購，在今年4月宣布收購后，水井坊的股價(jià)迅速從70元沖到160元，但隨著終止收購后水井坊的市值也迅速蒸發(fā)超百億。有分析指出，水井坊的此次收購其主要的目的還是提振其低迷的業(yè)績。

　　醬香夢(mèng)碎股價(jià)暴跌

　　水井坊近日發(fā)布公告稱，終止對(duì)國威酒業(yè)的投資，對(duì)于中止原因水井坊表示，其在與梁明鋒、國威公司經(jīng)過多輪磋商、深入探討后，雙方在合資項(xiàng)目的若干重要商業(yè)問題的安排上仍難達(dá)成一致。因此，公司董事會(huì)審議決定，于7月31日根據(jù)框架協(xié)議的相關(guān)規(guī)定向梁明鋒和國威公司發(fā)出友好通知，終止框架協(xié)議和合資項(xiàng)目，且雙方均不承擔(dān)任何責(zé)任。

　　對(duì)于中止該項(xiàng)目的影響，水井坊在公告中表示，此次對(duì)外投資終止不會(huì)對(duì)上市公司財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營狀況產(chǎn)生重大影響，也不存在損害上市公司及股東利益的情形。

　　今年4月，水井坊曾發(fā)公告稱，已與梁明鋒、國威公司簽訂框架協(xié)議，擬與梁明鋒共同出資新設(shè)國威酒業(yè)。國威酒業(yè)注冊(cè)資本至少為8億元，公司以現(xiàn)金形式出資，占合資公司注冊(cè)資本的70%，梁明鋒以實(shí)物方式出資，占合資公司注冊(cè)資本的30%。

　　濃香白酒龍頭涉足醬酒領(lǐng)域一事迅速引發(fā)熱議，水井坊股價(jià)也一路高走，上述公告發(fā)布后連續(xù)五個(gè)交易日內(nèi)，水井坊股價(jià)累計(jì)漲幅44%，市值暴增156億元，在隨后的三個(gè)月內(nèi)，其股價(jià)從低點(diǎn)的60.48/股飆升至高點(diǎn)160/股，借著“醬酒熱”的東風(fēng)2021年的漲幅更是超過了茅臺(tái)的白酒股。

　　然而隨著水井坊財(cái)報(bào)的披露其“大好形勢(shì)”戛然而止。財(cái)報(bào)顯示，水井坊今年第二季度，在行業(yè)普遍向好的情況下其Q2凈虧損4210萬，營收5.97億，環(huán)比下降51.94%，營收幾乎與2018年Q2持平，三年未有實(shí)質(zhì)性增長。

　　對(duì)此，水井坊在財(cái)報(bào)中表示，主要系持續(xù)推進(jìn)高端化戰(zhàn)略導(dǎo)致的營銷費(fèi)用激增，進(jìn)而侵蝕利潤。如冠名央視《國家寶藏》欄目，深度參與全國糖酒會(huì)等。

　　業(yè)績暴雷后，水井坊8個(gè)交易日內(nèi)（自7月24日起至8月4日）連續(xù)3個(gè)跌停，短期跌超30%已破百元，盡管8月初白酒整體股價(jià)回升，也未能帶動(dòng)水井坊股價(jià)回暖，截至8月4日，水井坊報(bào)收于99.34元，市值為485億元，僅8個(gè)交易日內(nèi)市值就蒸發(fā)了216億元。

　　高端戰(zhàn)略壓縮盈利空間

　　單看2021年半年報(bào)與一季度報(bào)，水井坊業(yè)績似乎還算“亮眼”，其中，Q1實(shí)現(xiàn)營收與凈利潤分別為12.4億元和4.19億元，看似高增長背后是因去年疫情水井坊業(yè)績大幅縮水所致，實(shí)際上增幅并不明顯。

　　財(cái)報(bào)顯示，今年上半年，水井坊高端酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.81億元，較2019年同期增長1.75億元；在中檔酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5368.38元，較2019年同期增長1333.81萬元；而低檔酒直接清零，彼時(shí)2019年同期為4359.95萬元。高端酒業(yè)務(wù)雖在增長但較為緩慢。

　　近年來，白酒行業(yè)多家企業(yè)的業(yè)績復(fù)蘇均依賴其高端戰(zhàn)略的成功，為推動(dòng)高端化戰(zhàn)略水井坊也“豪擲千金”砸廣告營銷，財(cái)報(bào)顯示，2019年其凈利潤為8.26億元而營銷費(fèi)用卻高達(dá)10.6億元，比2017年翻了近一倍，占同期營收比例高達(dá)30%，位列上市酒企營銷費(fèi)用率前三。僅今年上半年，水井坊的營銷費(fèi)就達(dá)5.8億元，可能會(huì)超越2019年全年應(yīng)消費(fèi)總額。

　　然而真金白銀的投入?yún)s未收到意料中的回報(bào)。過度依賴營銷隨之而來的卻是投資項(xiàng)目的資金壓力，財(cái)報(bào)顯示，截至2021年6月30日，企業(yè)投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-1.63億元，對(duì)此水井坊表示，主要系邛崍全產(chǎn)業(yè)基地生產(chǎn)項(xiàng)目投入增加所致。

　　據(jù)了解，該項(xiàng)目始于2018年6月，目的是在邛崍進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)規(guī)模，該項(xiàng)目預(yù)計(jì)占地面積約1000畝，預(yù)計(jì)總投資額約30億元。但截至今年上半年，邛崍全產(chǎn)業(yè)鏈基地項(xiàng)目工程進(jìn)度僅為19.36%。

　　此外，水井坊存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為1204.71天，雖較2020年上半年高值下降顯著，但仍遠(yuǎn)高于2019年同期的828.74天。隨著存貨變現(xiàn)能力越來越慢，資金流動(dòng)性停滯，整體競(jìng)爭(zhēng)力處于嚴(yán)重下滑態(tài)勢(shì)。

　　香頌資本分析師沈萌向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)分析指出，水井坊自從被帝亞吉?dú)W收購后，業(yè)績一直不見起色，導(dǎo)致帝亞吉?dú)W想通過水井坊進(jìn)軍烈酒市場(chǎng)的目的無法達(dá)成，而導(dǎo)致這個(gè)結(jié)果的原因有兩個(gè)：1、水井坊本身在國內(nèi)白酒行業(yè)的品牌影響力有限；2、帝亞吉?dú)W對(duì)白酒市場(chǎng)的理解存在水土不服。

　　所以，對(duì)于帝亞吉?dú)W來說，單純從投資角度或許還不是很大問題，畢竟水井坊是上市公司、流動(dòng)性充裕，但從業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展的戰(zhàn)略角度，水井坊或許不足以承擔(dān)帝亞吉?dú)W布局的支柱。因此，此次醬酒嘗試的中止，會(huì)倒逼帝亞吉?dú)W重新調(diào)整策略以及對(duì)水井坊的定位，加大本地獨(dú)立性的決策空間，以更貼近市場(chǎng)的方式運(yùn)營，沈萌表示。

　　落馬于“出資門檻”？

　　此輪水井坊來回的股價(jià)變動(dòng)讓投資者們坐上了云霄飛車，對(duì)此有不少網(wǎng)友懷疑水井坊是通過收購醬酒業(yè)務(wù)以提振低迷的股價(jià)。

　　對(duì)于水井坊此次操作是否涉嫌操縱股價(jià)，水井坊公司向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)表示，在發(fā)布對(duì)外投資公告之時(shí)，水井坊也同時(shí)進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)提示，同時(shí)公司一直向投資者提醒，未來合資項(xiàng)目能否成功仍存在較大不確定性。“股價(jià)波動(dòng)屬于市場(chǎng)行為，公司不存在違規(guī)的情形。敬請(qǐng)廣大投資者理性看待股價(jià)波動(dòng)，注意投資風(fēng)險(xiǎn)”。

　　而對(duì)于終止收購，水井坊方面解釋稱，此次終止協(xié)議，是雙方在部分重要商業(yè)安排問題上經(jīng)過多輪磋商、深入探討后仍難以達(dá)成一致。這是一個(gè)正常的商業(yè)談判過程。

　　而沈萌向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)表示，“水井坊的控股股東是國際知名酒企，短期內(nèi)也沒有減持或其他對(duì)股價(jià)有需求的操作，因此水井坊準(zhǔn)備涉足醬酒市場(chǎng)和由此開始的股價(jià)攀升，應(yīng)該都和水井坊公司及控股股東的關(guān)系不大。之所以水井坊意圖涉足醬酒市場(chǎng)，是因?yàn)獒u酒在白酒市場(chǎng)不可撼動(dòng)的優(yōu)勢(shì)，希望以此提振自己的業(yè)績，從水井坊半年報(bào)中也可以看到其原有業(yè)績表現(xiàn)不佳。”

　　對(duì)于此次水井坊突然叫停合作，沈萌認(rèn)為原因有二，他表示，“首先是 ‘醬酒熱’ 導(dǎo)致無法在價(jià)格上談攏，其次，醬酒雖熱但實(shí)際上業(yè)績表現(xiàn)也不如預(yù)期�！�

　　白酒行業(yè)分析師蔡學(xué)飛也分析指出，水井坊與國威公司合作的出發(fā)點(diǎn)是對(duì)醬酒優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能的布局，但雙方合作的形式是多樣的，并且不是一蹴而就的。目前醬酒依然是品類驅(qū)動(dòng)，雙方的合作取決于后期的戰(zhàn)略協(xié)調(diào)。因此，終止投資是出于水井坊更加謹(jǐn)慎的擴(kuò)張考量，是雙方未來共同利益的舉措。

　　值得注意的是，按照此前雙方協(xié)議框架，水井坊需要拿出5.6億元資金投資合資項(xiàng)目，而其2020年的總利潤僅為7.3億元，這筆出資也算是幾乎“掏空”了水井坊自己，如此賣力為何還是沒談攏？

　　公開數(shù)據(jù)顯示，醬香型白酒市場(chǎng)正以高于白酒行業(yè)平均增速2-3倍的速度增長。迅速發(fā)展之外，醬酒的利潤也相當(dāng)可觀。數(shù)據(jù)顯示，2020年全國醬香型白酒總產(chǎn)量約60萬千升，同比增長9%；實(shí)現(xiàn)銷售收入1550億元，同比增長14%；對(duì)應(yīng)的銷售利潤630億元，利潤率高達(dá)41%。在產(chǎn)能僅占整體白酒行業(yè)8%的情況下，醬酒的利潤占了行業(yè)利潤的39.7%。

　　市場(chǎng)預(yù)計(jì)，2019-2024年醬酒行業(yè)收入CAGR將超14%，收入規(guī)模將超2600億元；而白酒行業(yè)2019-2024年收入CAGR為8%+，2024年醬酒收入占比或?qū)⒏哂?0%，有望成為白酒市場(chǎng)具有誘惑力的利潤品類。

　　由此可見，醬酒產(chǎn)銷量份額雖不大，盈利能力卻很強(qiáng)致行業(yè)利潤規(guī)模占比也相對(duì)較大，同時(shí)，部分地區(qū)的醬酒市占率已超50%，“醬酒熱”成為了不可逆的浪潮，逐利的資本近兩年也紛紛攜資而來。

　　據(jù)了解，此前，地產(chǎn)大佬孫宏斌就在茅臺(tái)鎮(zhèn)核心區(qū)豪擲百億元建生產(chǎn)基地和酒莊，四年規(guī)劃產(chǎn)能3萬噸；紅牌集團(tuán)的周大福酒也投入百億元資本，入局茅臺(tái)鎮(zhèn)醬酒市場(chǎng)，今年7月，高瓴也將持股25.79%，成為金沙酒業(yè)戰(zhàn)略投資者，資本們的豪投更推動(dòng)醬酒的溢價(jià)走高。

　　反觀國威酒業(yè)自身能力，5.6億送出70%股權(quán)是有些委屈了。其官網(wǎng)顯示，公司現(xiàn)有制酒車間11棟、窖池666個(gè)，年產(chǎn)優(yōu)質(zhì)大曲醬香酒6600余噸，公司現(xiàn)有庫容能力3萬余噸，常年庫存系列年份醬香原酒2300余噸，年制曲能力達(dá)一萬噸。

　　如此境況下，有業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)，此次叫停合作可能與股權(quán)分配有關(guān)，由于資本入局今年醬酒溢價(jià)明顯偏高，5.6億可能無法滿足國威酒業(yè)�！熬湍壳暗氖袌�(chǎng)而言，入局茅臺(tái)鎮(zhèn)醬酒市場(chǎng)，百億元似乎已經(jīng)成了布局醬酒的基本門檻”。（文章來源：中 國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)）

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