2017年—2019年，山西汾酒的售費用分別為10.80億元、16.27億元和25.81億元，同比增長39.35%、50.65%和58.64%；同期，該公司營業(yè)收入分別為60.37億元、93.82億元和118.80億元，同比增長37.06%、47.48%和25.79%，銷售費用增速顯著高于營收增速看似華麗的業(yè)績背后，往往蘊(yùn)藏著一絲隱憂。

　　日前，山西杏花村汾酒廠股份有限公司（下稱山西汾酒）同時披露了2019年年報和2020年一季報。

　　年報顯示，2019年山西汾酒實現(xiàn)營業(yè)收入118.80億元，同比增長25.79%；實現(xiàn)歸母凈利潤19.39億元，同比增長28.63%。與此同時，2020年一季報顯示，山西汾酒實現(xiàn)營收41.40億元，同比增長1.71%；實現(xiàn)歸母凈利潤12.25億元，同比增長39.36%。

　　在這份靚麗財報刺激下，4月28日，山西汾酒強(qiáng)勢漲停。

　　然而，華麗業(yè)績背后，山西汾酒2019年中高端汾酒系列的產(chǎn)銷率較2018年下滑11.19個百分點，庫存量同比增加151.80%。同時，該公司2019年的營業(yè)周期也較2018年增加144.07天，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較2018年增加144.25天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)較2018年增加52.46天。

　　雖然，自2017年簽訂經(jīng)營業(yè)績目標(biāo)責(zé)任書以來，山西汾酒一路高歌猛進(jìn)，營收步入百億陣營，但其銷售費用也在大幅增加，且近三年來銷售費用增速顯著高于營收增速。

　　山西汾酒在2020年一季度營收僅同比增長1.71%的情況下，歸母凈利潤卻實現(xiàn)39.36%的高增長，排名白酒行業(yè)一（除ST皇臺）。但實際上，凈利潤的高增長來自于母公司一季度生產(chǎn)及營收減少帶來的稅金減少。某種程度來說，這種減少只是延后了稅金的繳付，并不能“實質(zhì)性”增加公司利潤。

　　銷售費用增速高于營收增速

　　山西汾酒是清香型白酒龍頭，旗下?lián)碛小胺凇薄爸袢~青”“杏花村”三大馳名商標(biāo)。其中，青花系列主打高端與次高端市場；老白汾系列主打中端市場；玻汾系列主打100元以下的民酒市場。

　　年報顯示，2019年山西汾酒實現(xiàn)營業(yè)收入118.80億元，同比增長25.79%；實現(xiàn)歸母凈利潤19.39億元，同比增長28.63%。

　　分產(chǎn)品來看，汾酒系列（青花汾、老白汾、普通汾）實現(xiàn)營收102.97億元，同比增長27.65%，毛利率為75.80%，同比增長2.66個百分點；系列酒（杏花村）實現(xiàn)營收9億元，同比下滑5.77%，毛利率為35.20%，同比增長0.84個百分點；配制酒（竹葉青）實現(xiàn)營收5.48億元，同比增長61.56%，毛利率為64.59%，同比增長2.12個百分點。

　　從數(shù)據(jù)來看，2019年汾酒系列實現(xiàn)較快增長，竹葉青酒也有一定突破，但杏花村系列酒出現(xiàn)明顯下滑。

　　從產(chǎn)銷率來看，2019年中高端汾酒系列的產(chǎn)銷率較2018年下滑11.19個百分點。年報顯示，2019年汾酒系列產(chǎn)量為11.16萬千升，同比增長58.49%；銷量為8.5萬千升，同比增長21.55%，產(chǎn)銷率為76.14%，較2018年中高端汾酒系列87.33%的產(chǎn)銷率，下滑11.19個百分點。

　　值得注意的是，在產(chǎn)銷率下滑的同時，汾酒的庫存量也同比增加151.80%。而杏花村系列酒產(chǎn)量、銷量和庫存量下滑。竹葉青系列配制酒，則保持穩(wěn)定增長。

　　分區(qū)域來看，山西汾酒2019年在山西省內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入57.85億元，同比增長8.65%；在省外實現(xiàn)營業(yè)收入59.60億，同比增長47.65%，省外市場首次超過省內(nèi)，收入占比提升至50.17%。

　　不過，這與2017年山西汾酒股東大會上，汾酒集團(tuán)董事長李秋喜曾提出的省內(nèi)和省外收入在2019年要達(dá)到4：6，還是有所差距。至于2020年能否達(dá)到預(yù)想的3：7比重，仍需進(jìn)一步觀察。

　　當(dāng)然，為提升品牌實力，2019年山西汾酒加大了央視廣告及網(wǎng)絡(luò)媒體廣告的投放，租賃費、展示費也顯著增加。

　　年報顯示，2019年山西汾酒的銷售費用為25.81億元，占營業(yè)收入21.73%，其中，廣告宣傳費用達(dá)16.05億元，同比增長58.55%；租賃費用0.31億元，同比增長128.71%；展覽會費用949.36萬元，同比增長206.80%。

　　事實上，近三年來，山西汾酒的銷售費用都在大幅增長，且增速顯著超過同期營收增速。

　　年報顯示，2017年—2019年，山西汾酒的銷售費用分別為10.80億元、16.27億元和25.81億元，同比增長39.35%、50.65%和58.64%；同期，該公司營業(yè)收入分別為60.37億元、93.82億元和118.80億元，同比增長37.06%、47.48%和25.79%，銷售費用增速顯著高于營收增速。

　　與銷售費用一同增加還有其存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)。年報顯示，山西汾酒2019年營業(yè)周期為454.29天，較2018年增加144.07天；存貨周轉(zhuǎn)率天數(shù)為454.03天，較2018年增加144.25天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為較2018年增加52.46天。

　　值得注意的是，2017年—2019年山西汾酒的資產(chǎn)負(fù)債率分別為40.35%、45.2%、52.25%，呈逐年遞增之勢。

　　稅費下降導(dǎo)致一季報利潤大增

　　在疫情影響下，山西汾酒2020年一季度實現(xiàn)營收41.4億元，同比增長1.71%；實現(xiàn)歸母凈利潤12.25億元，同比增長39.36%。值得注意的是，該公司一季度毛利率較上年微增0.28個百分點，近乎持平；但凈利率卻提升6.58個百分點。

　　山西汾酒解釋稱，一季度凈利潤增長“是由于疫情影響商品酒產(chǎn)量減少，相應(yīng)繳納消費稅等稅費減少，且少數(shù)股東損益減少所致”。

　　據(jù)了解，白酒消費稅僅在生產(chǎn)環(huán)節(jié)征收，一般來說，上市酒企母公司從事生產(chǎn)，再將生產(chǎn)的白酒賣給子公司，子公司再高價進(jìn)行銷售。

　　而一季報顯示，2020年一季度山西汾酒母公司營業(yè)收入為9.63億元，同比下滑53.72%，下滑金額達(dá)11.18億元。由于母公司營收的減少，直接帶來稅金及附加金額的大幅減少。

　　數(shù)據(jù)顯示，山西汾酒一季度稅金及附加金額為2.71億元，同比下滑52.75%，下滑金額達(dá)3.03億元；不過，銷售費用及管理費用則分別增長5.12%和33.29%。

　　需要注意的是，一季度上市公司銷售并未減少，母公司生產(chǎn)及營收減少只是將這部分稅費延后了，客觀上增加了上市公司一季度的凈利潤。

　　另外，一向被視為“蓄水池”的預(yù)收款項目（由于企業(yè)會計準(zhǔn)則的修訂，新的財務(wù)報告中以“合同負(fù)債”顯示）也要引起警惕。

　　2020年一季度，山西汾酒的預(yù)收款為16.11億元，相比2019年末減少43.26%，而2019年同期的減少幅度為27.22%。預(yù)收款項的大幅降低，是否會壓縮未來利潤的增長空間，仍需進(jìn)一步關(guān)注。

　　不過，山西汾酒單季凈利潤往往呈現(xiàn)，一季度高，第二季度大幅降低，第三季度顯著回升、第四季度再次降低的狀態(tài)。

　　對于未來經(jīng)營計劃，山西汾酒表示，2020年將力爭營業(yè)收入增長20%左右，按照2019年118.8億元營收推算，即142.56億元。不知，在多種不確定因素疊加的2020年，山西汾酒能否順利完成既定目標(biāo)？（來源：投資時報）